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　　开首：东吴策略陈刚团队

10月以来流动性逻辑先行，科技、小盘格调发扬强势

　　宏不雅政策转向后，顺周期来去却并未紧随而至。9月末以来系列会议召开后，“政策底”已成为刻下的共鸣，但市集对于政策刺激的斜率，即翌日财政的节拍和空间仍有较大的不合，而外部好意思国公布超预期经济数据影响联储降息节拍、好意思国大选悬念未决带来的扰动使得不合加大。因此10月市集围绕政策的博弈加重，演绎了预期政策斜率过高-预期斜率下修的滚动，顺周期板块有阶段性的脉冲发扬，但未能变成市集来去的干线。

　　流动性逻辑先行，小微盘、科创主题跑出理解逾额。9月好意思联储降息以及国内务策转向后，市集流动性和风险偏好快速缔造，10月全A日均成交额回升至2万亿。在量能有余的要求下，板块走势固然分化、但局部赢利效应隆起。活跃资金主导边缘订价权，小微盘、科技主题成为来去干线。有政策征战的并购重组主题，以及产业政策、事件催化的自主可控（鸿蒙信创、M70、国产算力、芯片制造等）和自主科技（低空、国产大模子、数据因素等）涨幅居前。

中始终市集来去干线仍在科技成长

　　一、好意思元周期视角，联储降息对我国基本面和流动性均有积极影响。流动性与基本面骨子上是互为因果的干系，但市集相同一分为二去对待。

　　好意思元下行周期对我国基本面传导不错从宏微不雅层面解构：1）从宏不雅层面来看，好意思联储加息阶段，紧缩的金融要求对大家制造业需乞降出产补库手脚变成压制，班师影响我国制造业的量价与盈利水平；2）从微不雅层面来看，好意思元利率高企使得出口导向型制造业投资答复与好意思债投资收益的差值迁延，到2024年中已回落至3pct的历史低位水平，这意味着我国具备大家竞争力的制造业企业在高息环境中收受结汇并再投资的性价比裁汰。

　　好意思联储开启降息成心于改善我国流动性环境。这一是体目下国内货币政策空间大开后、骨子利率有望握续走低。二是体目下微不雅资金主体步履的滚动：1）一级市集上比年流出的好意思元基金将再度加大对华投资的暖和度；2）二级市集北向资金有望从头回流；3）东谈主民币汇率增值预期下，出口型企业结汇缺口有望回补。按照2018-2021年间中性结汇率56%测算，2022年于今生意商潜在的结汇资金体量约为3300亿好意思元。

　　第二，产业周期视角，半导体自己仍处于景气上行周期，产业逻辑握续强化；同期科技波澜中我国相同在制造及应用端展现出“潜力”。

　　短期而言，半导体仍处于景气区间。半导体已投入“主动补库”阶段。近20年律例来看，半导体周期3-5年一轮，2023年11月大家半导体销售额同比转正、同期自客岁下半年于今头部圆晶厂产能愚弄率理解提高，这都意味着半导体需求有望握续扩展。

　　中始终而言，我国凭借制造与应用端上风，有望享受AI科技波澜的第二轮红利，科技公司估值仍有空间。在畴前“PC+互联网”、“手机+移动互联”两轮大型科技波澜中，底层期间冲破相同由好意思国主导，而跟着产业波澜鞭策，关联端侧硬件和软件应用向大家扩散普及，我国基于坚定的市集范畴和东谈主口红利展现出较强的潜力。刻下中国制造才调正由中高端向高端迈进，在很多中枢边界领有最初地位，有望在AI波澜中展现更强的竞争力。

　　第三，政策视角，新质出产力是我国经济投入高质地发展阶段的紧迫动能，政策握续支握的置信度较高。

　　本年以来，“新质出产力”、“科创”等词汇在紧迫会议、政策文献中出现的频率大大提高。从十八届三中全会到二十届三中全会， 政策对于“科技创新”的表述从 “驱动发展新引擎” 升级为“中国式当代化的基础性和计策性支握”。总文书也强调“鞭策中国式当代化，科技要打头阵”。推动科技创新、发展新质出产力的主体地位和计策性权贵升级，这是新一轮科技鼎新及大国博弈交汇演绎下的势必抑遏。发展新质出产力亦然本钱市集的紧迫背负。“新国九条”布景下，并购重组等关联政策约束出台，明确“征战更多资源因素向新质出产力标的集会”，通过科技创新提高全因素出产率。在政策春风助力下，科技股有望乘势而上。

伴跟着紧迫宏不雅事件落地，市集格调可能阶段性向顺周期切换 

　　11月宏不雅靴子落地将推动市集格调切换。11月上旬，国内将召开东谈主大常委会，或清晰本轮财政扩展的具体有贪图；好意思国大选投票达成，抑遏及政策不细则性裁汰；好意思联储议息会议，降息旅途渐渐理解。这三大事件关乎国内务策空间、节拍和力度。从好意思国两党支握率来看，目下，好意思国大选的悬念再起，但咱们判断延续特朗普来去可能性较大，这意味着国内务策刺激空间大开：一是磋商到在此前任期内，特朗普频频向好意思联储施压，对降息诉求浓烈。相较哈里斯，特朗普可能会推动更激进的货币政策，来刺激经济。而更快速、更大幅度的降息成心于我国货币政策空间大开。二是特朗普上台后我国出口链承压，可能成为扩大内需政策的触发要求，内需刺激政策的力度和节拍可能会超预期。因此，跟着紧迫事件落地，市集逻辑将沿着9月底以来“预期政策拐点——预期斜率过高——预期斜率向下缔造——预期斜率进取空间从头大开”的逻辑演绎。

　　同期，高标格调在月末几个来去日出现了理解的负响应，或指向短线来去阶段性落潮。统计一皆A股区间自最廉价的最大涨幅（区间为10.8-11.1，下同），涨幅靠前的为情怀高标。再统计高标票区间最高价（最高成交价）、区间最高价日以及11月1日收盘价。咱们发现，大部分的高标票都在11月1日达到了区间最高价，然而当日的收盘价却相较该最高价有理解的回落，这讲解很多高标票在11月1日出现了理解的负响应。

　　10月的格调跷跷板状况仍是较为极致，科技成长、小市值、题材格调比拟于顺周期格协调于超涨状况，因此多只高标在月末，尤其是终末一个来去日一度涨停，但收盘回落。

　　伴跟着短线情怀落潮，11月格调极有可能切换，咱们推演两种情形，第一，格调跷跷板轮动，顺周期板块迎来较10月更理解的逾额收益契机；第二，格调愈加平衡，顺周期和科技成长/小市值格调共存。总之，在以上两种情形中，顺周期格调相较于10月中下旬都将会有更好的发扬。

哪些顺周期标的可能有较好的发扬？

　　一、化债：10月12日财政部召开新闻发布会，提到“拟一次性加多较大范畴的债务额度，支握方位化解隐性债务”，且是“比年来出台的支握化债力度最大的一项圭表”。财政部在2023年安排了跳跃2.2万亿元方位政府债券额度、2024年又安排了1.2万亿，预测后续仍有增量财政支握化解方位隐性债务，且范畴较大，AMC公司有望受益。同期《对于处治拖欠企业账款问题的宗旨》印发，存在较多应收账款的建筑、环保行业将有望改善钞票质地，估值有望提高。

　　二、耗尽：本年以来，以旧换新为代表的内需刺激政策接续出台，伴跟着政策后果迟缓炫耀，关联数据也出现改善，9月社零同比增长3.2%，相较8月有理解回升。东谈主大常委会召开在即，财政政策加码刺激内需将是中枢议题。近日商务部称，将会同关联部门，推出一批耗尽边界的新政策。集会筹码结构视角，不错暖和：好意思护、文旅、汽车、零食以及医药板块中带有耗尽属性的家用医疗器械、中药OTC等边界。

　　三、地产链：一方面是高层对于房地产有明确的施政宗旨，即止跌回稳，后续或仍有政策出台扭转市集预期，驱动拿地节拍日常和谨慎诡计公司的估值向1倍PB拘谨。另一方面是高频数据炫耀地产销售握续性和成交量超预期，板块基本面启动缔造。从高频数据来看，10月30大中城市日均成交面积31.9万方，同比下跌5.8%，相较9月32.4%的降幅有理解回升。二手房成交量也约束回升，节后首周14个要点监测城市二手房成交套数测度17549套，同环比均倍增。伴跟着地产缔造，地产强关联的板块如建材、白酒也有望受益。

　　四、低PB：受益于市集风险偏好以及量能缔造，重迭市值看守政策预期、结构型货币用具创新，低PB央企存在估值缔造空间。同期部分低PB企业亦然顺周期品种，如银行、保障、建筑、以及以有色为代表的周期股等，在宏不雅基本面复苏布景下有望走强，暖和个股α契机。

风险提醒：国内经济复苏速率不足预期；联储降息不足预期；地缘政事风险。

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背负剪辑：王旭 开云kaiyun